【FOCUS】「大到不能倒」的恒大、碧桂園(02007)相繼暴雷，同列巨無霸級的萬科(02202)(深:000002)，如今同站在債務違約的懸崖邊緣。備受關注的20億元（人民幣．下同）「22萬科MTN004」債務展期周一（22日）迎來關鍵表決，違約還是續命，答案即將揭盅。

*銷售額連跌，遭暗批「等靠要」*

　　2021年，內地商品房銷售額創下18萬億元的歷史紀錄，被時任萬科董事會主席郁亮稱為「或許是行業的天花板」。此一語成讖如同公司銷售額於2020年的「迴光返照」--首次突破7千億大關（7041.5億），成為僅次碧桂園、恒大的「宇宙巨企」。惟其後銷售額逐年萎縮，今年首11月僅錄2226.8億元，流動性捉襟見肘，經營現金流更告負。

　　屋漏偏逢連夜雨，就在上月，2023年底以來幾乎「無上限輸血」萬科的大股東深圳地鐵，首度為其設定截至明年6月30日的220億元貸款上限（尚餘額度22.9億元），且要求萬科提供抵押品，顯示態度已現「縮沙」。

　　背後玄機除了自身難保（深鐵去年、今年上半年分別虧損逾334億、72億），更有住建部官媒月初炮轟個別房企「在風險溢出的時刻『等靠要』」，且消息指萬科在3629億有息負債之外，存在「龐大表外負債」。

*20億元中票謀展期，利率出奇低*

　　今次令萬科瀕臨違約邊緣的，為原定寬限期今日到期的20億元「22萬科MTN004」中票，另有周日（28日）到期的37億元「22萬科MTN005」中票。對於前者，萬科的最新展期方案為先兌付6000萬元利息，本金兌付展期一年，惟移除了關鍵的深鐵擔保條款。
　　 
　　吊詭的是，此筆20億元中票為2022年12月發行，票面利率僅3%，遠低於同期LPR的3.65（一年期）和4.3%（五年期）。消息就指，上述中票超過85%由銀行持有，無獨有偶，時任萬科首席執行官的祝九勝，早前曾在建行深圳分行任職高管9年之久，被指在銀行界長袖善舞。

*股價大挫，無阻保利高溢價拿地*

　　萬科的危機連同早前自曝「現在應該是非常不成功」的創始人王石，或正正應了「中國巴菲特」段永平那句，「少犯錯，守本分，比做500強更重要」。
　　 
　　值得留意的是，相比萬科股價年初至今跌逾三成，同擁國資背景的保利發展(滬:600048)挫28%亦不遑多讓。就在三季度，其首次錄歸母淨利潤虧損7.82億元，無疑為其上半年凶猛拿地（權益金額414億元）敲響警鐘。

　　公司上周獲批向專業投資者發債不逾150億元公司債，此固然顯示加速「補血」，但其繼2023年底鏖戰140輪、溢價30%競得東莞CBD地王後，本月再經過76輪、溢價17%奪得廣州白雲新城宅地，放在前財長樓繼偉預測，中國房地產轉型至少還需五年時間的當下，究竟是對核心資產的戰略樂觀，還是延續舊周期的擴張慣性，或許只有留待時間檢驗。

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