《香江策论》从6月中旬至今，我们持续提醒：夏日寒风虽然降级，但仍足以形成牛市中的震荡（10%左右）冲击。

　　韩国股市所代表的AI行情极致拥挤交易，则是6、7月份行情震荡调整的必要条件之一。AI行情的拥挤风险在全球股市6月上旬调整中并没有充分释放，反而因为美伊协议而大幅反弹，进一步积累了AI牛市的杠杆风险。

　　6月下旬美联储议息会议之后，加息预期升温，中东地缘局势反覆，导致避险资金流向美元和美债，叠加上半年结束前围绕业绩基准的配置再平衡，进而导致全球AI科技股高位大幅震荡。

　　我们维持此前判断：虽然霍尔木兹海峡6/19后重新开放，导致「夏日寒风」降级，美元、油价、通胀、美债长端利率等上行冲击力将弱于我们5月初的预期，不足以构成股灾的中级调整风险（主要股市指数至少15%以上跌幅），但是坏消息是，美伊协议导致的反弹之后，主要股市的高波动、震荡调整将不可避免，震荡调整将成为后续AI行情延续和扩散的发动机。

　　回顾此轮「夏日寒风」逻辑及变化：

　　5月初我们发布夏季策略报告《夏日寒风》，预判夏季行情呈现N型走势－－5月份冲高，6、7月份遭遇夏日寒风、震荡调整，8月之后继续趋势性走强。

　　6.12之后，随着美伊围绕霍尔木兹海峡重新开放而达成谅解备忘录，我们迅速调整观点：「夏日寒风」降级，但仍有扰动。6月中旬之后，我们的投资策略调整为：轻指数、重选股，趁震荡围绕AI行情未来扩散的逻辑布局。

　　展望后市，我们认为7月上旬的全球股市行情将延续高波动及AI投资缩圈，针对中、美、韩、日等地股市这只是AI牛市中的震荡，就是以时间换空间释放风险。当前全球主要股市尚未充分price in强势美元的影响，美元站上101关口，7月份仍有短期上行风险。其次，需警惕霍尔木兹海峡前期封锁的后遗症以及中东地缘溢价再次恶化的风险，进而高通胀黏性、美联储加息预期继续升温、油价短期反弹。此外微观流动性，AI行情交易过度拥挤的情况需要时间缓解；另外美债供需压力之下，美债利率居高难下，美国科技行业股权和债权融资压力越来越大。

　　上周油价大跌、核心PCE基本符合预期，通胀压力边际缓和，叠加避险买盘推动美债收益率全线回落。A股两融资金延续净流入675亿元；宽基ETF净流出978亿元，行业ETF转为净流入261亿元，半导体、芯片、通信、5G、创新药流入。港股卖空占比维持18%，南向资金转为净流入89亿港元。资金加速流入信息技术，可选消费流出扩大。6/17-6/24港股外资延续净流入201亿港元，中资中介延续净流入252亿港元，内资港股通ETF延续净流出101亿元；本周预计解禁362亿港元。

《海通国际研究主管兼首席经济学家　张忆东》

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