《陶冬天下－陶冬》明年聯儲加息？

　　《陶冬天下》明年聯儲加息，這個話題在一個月前提出來，都會被多數投資者恥笑的。但是
從十年期國債收益率最近的走勢看，市場對政策利率前景的看法有明顯的改變。
　
　　美國長端國債遭遇拋售，反映出資金對未來美國經濟的走勢更樂觀一點，增長和消費軟著陸
大致成為共識。同時，資金在布局共和黨候選人特朗普贏得大選勝利，特朗普交易成為風靡華爾
街的擁擠交易，其中最重要的主題就是通脹重燃，特朗普當選的話會將減稅永久化、提高進口關
稅、遣返非法移民，這些都可能導致新的物價壓力。
　
　　總體來講，特朗普在競選中所描述的經濟政策，比賀錦麗的可能帶來更大的財政赤字和更高
的通貨膨脹，這個已經反映在資產價格中了。最新的市場擔憂是，在特朗普的一輪操作下通貨膨
脹會不會回升到５％，迫使聯儲終止利率正常化操作，反手開始加息。
　
　　通脹形勢逆轉，目前並非市場的主流觀點，需要幾個通脹源頭一起重燃。然而，這也不是不
可能的。尤其一旦特朗普政府大規模遣返非法移民，令低端勞工市場再度供需失衡。在過去幾個
月，美國通脹突然回落，與服務業漲價突然熄火有關。這不是聯儲抑制性政策的功勞，而與低端
勞工供應改善有關，說白了就是非法移民以更低的工資要求進入市場。
　
　　一旦這批廉價勞工離開了，就業市場的供不應求和技能錯位可能死灰復燃，觸發工資上漲－
服務業漲價－通脹預期的螺旋攀升，導致美國通脹再次失控。
　
　　特朗普在競選中提出了，低稅率、低利率、高關稅和反非法移民的政策框架。其中有多少是
競選語言，多少會成為未來的政策，暫時不得而知。另外，美國政策受到權力制衡架構的制約，
並不是他一個人可以說了算的。
　
　　在一種情況下，特朗普可以接近為所欲為地制定政策，那就是共和黨不僅攻佔白宮，而且同
時贏得參眾兩院的多數黨席位，即所謂「共和黨橫掃」。２０１６年大選中共和黨橫掃，特朗普
政府在２０１７年推出大規模減稅法案，２０１８年對中國產品及鋼鋁制品加徵懲罰性關稅，並
威脅對歐盟產品課徵關稅。當年共和黨內還有不少溫和派議員，如今黨內就多了許多與特朗普政
治光譜相近的議員。
　
　　從各種民調看，特朗普在全國民調和多數搖擺州民調中略微領先，但基本上在統計誤差範圍
之內，所以大選鹿死誰手尚無定論。更關鍵的是，共和黨能否橫掃議會選舉仍不清晰。共和黨拿
下參議院多數席位的可能性頗高，但是掌控眾議院還是有一定難度的。缺少參眾兩院中一個的多
數議席，特朗普政策中瘋狂的部分就難過關，國會山再現黨爭也不是不可能的。
　
　　利率期貨市場現在的定價隱含，聯邦基金利率於２０２５年底在３﹒５％水平見底，削減利
率的周期結束時間點比兩個月前的預期提早了三個月，少了兩碼減息。不過主流意見目前並不認
同明年政策利率掉頭向上。
　
　　筆者認為，高透明度的小步減息的機會最高，不過「共和黨橫掃」所帶來的政策不確定性已
經必須正視了。這是一場在美國歷史上競爭最激烈、立場最割裂的總統選舉，它的結果可能對美
國政治、經濟和社會造成巨大影響，可能重塑戰後世界經濟、貿易秩序，也可能改變全球利率和
資金流向。１１月６日，對於全世界都是重要的。《陶冬》
　
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